服装赛道，值不值得下注？

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在消费升级和国货崛起的背景下，国内一定会产生几个本土服装品牌巨头，所以，服装赛道值得保持关注。但如果要下注，还要寻找胜率较高的投资标的。服装赛道，该如何挑选潜力龙头呢？

南极电商创立于1998年，定位于生产及销售一体化的服装企业，早期通过央视广告等快速占领市场，“南极人”在内衣品类中形成了较高知名度和认可度。2008年，公司开始放弃生产端和销售端，开启了品牌授权模式（即所谓的“卖吊牌”模式），依托南极人品牌连接生产商和经销商。2010年，公司全面拥抱电商渠道，在开店、流量方面尽享电商高速发展红利，形成了具有特色的“群店”策略。

2012年，公司自创“NGTT南极共同体”，打造以柔性供应链园区为核心的综合电商生态服务平台，深度赋能生产商和经销商，全面提高供应链能力。2015年，公司借壳上市。2016年，收购卡帝乐、帕兰朵等品牌，开始搭建多元品牌矩阵。2017年，公司并购时间互联公司，进入数字广告业务。

现阶段，公司的商业模式主要是两条腿走路：一是品牌授权+服务，即依托自有品牌（南极人、卡帝乐鳄鱼、精典泰迪等）和第三方品牌（公司是C&A国内线上唯一合作伙伴），以品牌授权的方式聚合生产商和经销商，秉持“好货不贵”的理念，以国内渠道为主、以线上为主开展业务；二是数字广告+红人，依托时间互联公司开展数字广告业务，同时与网络红人合作，推动业务协同。

某种意义上，南极电商的品牌授权模式“一本万利”，毛利率一度接近90%，但该模式的命门在于“好货不贵”的品牌形象能否维系。品牌形象取决于产品质量，但公司的产品质量却依赖数量庞大的合作生产商。虽然公司通过抽检、巡检、与第三方质检机构合作、平台抽检等方式持续强化产品质量把控，但与工厂毕竟只是合作关系，最大处罚力度也就是取消合作，并不能杜绝产品质量问题。

近年来，第三方投诉平台上关于产品质量的投诉持续侵蚀南极人的品牌美誉度。如据《南方周末》统计，仅2018年，南极人就至少14次上榜国家质监部门及地方消费者协会的不合格产品黑名单。

同时，公司主打产品虽仍为保暖内衣、背心内裤、尿不湿等，但产品线已从服装拓展至母婴用品、小家电、个人护理、食品等领域。在回应投资者提问时，公司甚至表示“理论上公司能涉及阿里平台上的所有品类，因为我们用户基数已经很大，转化率高”。

产品线的过度延伸，必然会在一定程度上透支南极人的品牌专业度和美誉度，对于以品牌授权为核心的商业模式构成挑战。于是，在被用户调侃为“万物皆可南极人”的同时，南极电商的盈利增长开始遭遇瓶颈。

2020年，受疫情催化，线上零售继续保持高增长，全国线上零售额同比增长11%，但南极电商的品牌服务费收入却显著放缓。从毛利收入来看，2020年品牌服务费实现毛利11.62亿元，仅同比微增0.26%。

在此背景下，资本市场开始用脚投票。自2020年7月份高点以来，仅仅一年多的时间，公司股价便已跌回2015年的水平。

当前，围绕品牌透支、品牌老化等问题，南极电商拟通过强化供应链管理、跨境扩张、食品业务、产业服务、品牌矩阵等方式进行突围。能否成功，仍需时间的验证。但无论其成功与否，都折射了国内纺织服装行业面临的突围困局。

民生消费，必称“衣食住行”。服装是刚需中的刚需，服装产业也是消费升级的受益行业，但随着收入水平提升，消费者日益追求个性化和时尚化，对品牌调性、产品设计等提出更高要求。需求端在短期内的重大变化，对跑马圈地式粗放发展起来的很多国货服装品牌构成了严重挑战，综合表现为品牌的老化。

品牌老化的直接表现就是产品卖不出去，存货大量积压，并通过拨备计提形成亏损。面对这一挑战，很多服装企业或盲目加大品牌宣传，未能回归产业链解决品质问题；或降价销售，继续透支品牌力，饮鸩止渴；或盲目多元化，结果跨界失败，反过来拖累主业。总之，成功者寥寥。

表面上看，品牌老化是品牌形象不能满足消费升级的需求，但实质上，品牌老化的背后，涉及到产品设计、产品质量、产品价格、销售体系、文化内核等多方面因素，要想重塑品牌活力，需要在企业灵魂深处动手术刀，成功率本来就低。

回顾过往案例，李宁是服装企业中为数不多的品牌成功升级的典范。这背后，既有李宁自身的努力，如创始人的回归、常年注重研发、2018年“中国李宁”的一炮走红以及率先聚焦国潮、密集宣传等，也与所处赛道、行业环境密切相关，其他服装品牌很难复制。

一方面，李宁处于运动服饰赛道，功能属性更强。头部品牌通过垄断顶尖体育赛事的赞助，可大幅抬高市场壁垒，竞争格局更好。以国内为例，2020年，按零售额计算，我国运动鞋服运动鞋服行业CR5/CR10分别达到59%/78%，相比之下，男装行业CR5/CR10分别仅为 13.6%/20.4%，女装行业分别为5%/8.2%。

另一方面，新疆棉事件后，阿迪、耐克等外资品牌形象严重受损，李宁、安踏等国货品牌的美誉度快速攀升，趁势填补市场。更为关键的是，在大国崛起的背景下，国货品牌的势能提升具有趋势性和持久性，综合竞争力显著上台阶。

然而，享受国货崛起红利的仍以运动鞋服品牌为主，海澜之家、雅戈尔、森马服饰、美邦服饰、七匹狼等一众内资服装品牌的内卷竞争仍在继续。

与南极电商一样，服装品牌企业在轻资产转型上均有破局，普遍将生产环节外包，有些甚至将设计环节也外包第三方，专注于“微笑曲线”的两端，专注于品牌打造和形象提升。但要重塑品牌活力，依旧任重道远。

在消费升级和国货崛起的大背景下，服装赛道无疑有广阔发展前景，但单个公司的不确定性，才是投资者面临的真正难题，即投资者很难找到能够确定性胜出的标的。

在一个兼具个性化、时尚化、理性化等特征的行业中，老品牌持续面临变化的挑战，往往自顾不暇，市场统治力有限，再加上产业链分工的细化与成熟，为新品牌崛起提供了更便利的条件。尤其是当下的市场，整个服装行业处于转型发展的拐点期，更容易发生变数。

举例来说，产业链的数字化、营销方式的多元化、销售渠道的多样化以及产业分工的细化等，使得企业在任何一个点上具有竞争优势，都有可能借助产业链分工优势迅速做大，增大市场竞争变数。

在这种环境下，投资者押注单个企业，不确定性高；押注整个行业，也意义不大，因为新势力可能从非上市企业中诞生。最佳策略还是观察+等待，观察主要上市公司动向，等待更加清晰的信号。

什么算清晰的信号呢？2018年“中国李宁”的一炮走红便是一个典型案例。2018年，李宁凭借“中国李宁”元素在纽约时装周一炮而红，在国内引起广泛的舆论关注，开启了运动鞋服的国货潮牌风潮。在这个时间点之后的半年到一年的时间段内，都是布局国产运动鞋服企业的窗口期。

反观服装行业中非运动鞋服类上市公司，目前还看不到这样的信号。此时，旁观是更好的策略。

【注：市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本文所载信息或所表述意见仅为观点交流，并不构成对任何人的投资建议。】

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