宁德时代，乌卡闭环如何破？

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宁德时代发布一季报之后，引发了股市连锁反应。

2022年4月30日，宁德时代公布了2022年一季度的财报。数据显示，宁德时代一季度营收为486.8亿元，同比増长了154.0%；但是归母净利润为14.9亿元，同比下滑23.6%；扣非后的归母净利润为9.8亿元，同比也下滑41.6%。

宁德时代作为动力电池领域龙头企业，公司有什么风吹草动都会直接影响到资本市场。在财报发布后，公司净利润下滑引发了市场担忧。

五一假期后第一个开盘日（5月5日），宁德时代股价大幅低开，盘中最大跌幅达14%，创下一年来的新低。当日收盘时，宁德时代报376元/股，跌幅8.15%，一天市值就蒸发了800亿元。

一时间，各种质疑宁德时代的声音此起彼伏。有很多媒体质疑宁德时代业绩“增收不增利”，并指出其作为龙头企业“宁王”位置即将不保，事实真是如此吗？

首先，我们看看宁德时代的毛利率。

宁德时代的财报显示，一季度的毛利率为14.5%，和去年全面26%相比几乎腰斩。财报期内费用率11%，和去年保持相同水平，比2021年同期降低了1.5个百分点。

通过这两个指标其实可以看出，宁德时代的整体经营情况并没有出现太大问题，问题的源头在于成本忽然升高，这一点其实也可以通过现金流看出。

根据财报数据，宁德时代一季度的业绩大幅低于市场预期，营业收入为486.78亿元，同比增长153.97%；归母净利润14.93亿元，同比下降23.62%；经营活动产生的现金流量净额70.76亿元，同比下滑35.48%，这组数据看出宁德时代增收不增利现象明显。

财报公布后宁德时代回应称，受锂矿等原材料上涨因素，导致了经营成本增加。为了维护产业健康，公司承担了来自材料涨价的压力。

另据宁德时代5月4日投资者活动记录表透露，锂电池的原材料碳酸锂等价格上涨的幅度超过预期，客户端价格传导相对谨慎，同时叠加一季度销量因季节性因素环比下降，可解释为主要环比归母净利润出现变动的原因。

据了解，新能源汽车渗透率以及销量在稳步提升，但是锂电池材料价格也在大幅增长。另据GII数据显示，制造动力锂电池的核心材料三元中镍正极、磷酸铁锂正极、电解液和负极这四种材料，市场平均价格在2022年一季度直线飙升，和2021年同期的价格相比，分别上涨了171%、222%、98%和18%。其中，电池级碳酸锂的均价从每吨25万元直接暴涨至每吨51万元，回望2021年同期的均价还不到每吨5万元。

仔细分析会发现，宁德时代归母净利润下滑的关键因素是原材料价格上涨。原材料的价格从去年的几万元每吨上涨了近十倍，甚至最高价格超过50万元每吨，不得不说是非常夸张的涨幅。

行业研究员陆一鸣分析认为，对于宁德时代，原材料涨价所赚走的钱，都是从利润中扣除的。从财报可以看出宁德时代在2022年一季度营业成本达到416.28亿元，同比增长了198.66%，成本增速超过营收增速。说直白一点，宁德时代业绩出现倒挂就是因为上游材料价格暴涨。

广发证券和长江证券也持有相同观点：宁德时代动力电池均价在去年的四季度和三季度涨幅在3-5%之间，今年一季度涨幅仅为2%左右。整体看涨幅远小于行业均值。这表明宁德时代面对暴涨的成本压力，没有完全向下游转嫁，最终导致营收利润空间被侵蚀。

当然，上游原材料的价格突然飙涨，肯定不止影响到宁德时代一家企业。从同赛道来看，亿纬锂能、国轩高科、欣旺达等多个同赛道企业，都在2022年出现了增收不增利的现象，孚能科技还出现了亏损情况。但是也有例外情况出现，像比亚迪和鹏辉能源，2022年一季度净利润同比增长率分别达到了240%和65%。

另外，宁德时代董事长曾毓群在2021年度业绩说明会上表示，宁德时代营收仍实现了快速增长。据财报显示确实如此，宁德时代在2021年一季度营业总收入达486.8亿元，同比增长153.97%。

另据中国汽车工业协会数据显示，2022年一季度，新能源汽车产量为129.3万辆，销量为125.7万辆，都超过百万辆大关，同比增长为1.4倍，市场占有率达到19.3%。从这组数据上看，宁德时代的营收增速超过了新能源汽车产销增速，同样处于一个较快增长的水平。

行业研究员陆一鸣认为，宁德时代Q1业绩不及预期只是一个短期事件，随着成本压力传导及加大对上游企业投资，业绩情况将会得到改善。

陆一鸣同时指出，根据宁德时代最新披露的信息看，今年二季度价格将会上涨，这对下游的车企也会带来成本压力。未来几年上下游预计会出现紧平衡状态，宁德时代涨价可能把压力带给下游企业，甚至转嫁给消费者。

陆一鸣同时指出，新能源产业目前面临的不仅是原材料价格上涨的压力，还有供应链危机和疫情影响等问题，未来宁德时代业绩需要面对的挑战会更多。

目前，宁德时代的估值存在不小的分歧，有不少券商认为宁德时代存在“龙头溢价”。

董事长曾毓群针对此在业绩说明会上回应，作为快速成长的高科技企业，宁德时代估值应参考世界级高科技企业早期水平。

梳理世界上高科技企业的估值会发现，科技实力和研发能力决定了其估值的真实表现。如果该企业研发产出效率高，投入研发会极大增加企业价值。再看新能源行业经过去年的疯狂后逐渐走向理性，估值虽然在高位但目前逐步回归。锂电池企业的电池技术发展、性能的提升可以决定下游新能源车的核心竞争力，所以作为龙头企业的宁德时代保持技术优势尤为重要。

宁德时代能够称为动力电池龙头，不仅是因为押对了三元锂电池的路线、乘上了新能源的春风，也因为其拥有比较强的研发能力。

从财报上可以看出，宁德时代在2019年至2021年投入较多，占收入的比例在6.3%左右。特别是2021年，研发费用达到76.91亿元，在同赛道内可能表现不错，这个研发费用比同期亿纬锂能、国轩高科、欣旺达、孚能科技四家锂电企业的研发费用之和还要多。

但是相比真正的科技公司来说研发费用还是偏低，因为宁德时代同期的研发费用仅相当于小米的58%，美团的46%，百度的31%，腾讯的15%，阿里巴巴的13%。如果宁德时代要做真正的硬核科技企业，还需要在研发方面继续投入。

另据数据显示，截至2021年底，宁德时代研发人员数量为10079人，同比增长了约80%，占员工总数的12.06%，宁德时代官方宣称截至2021年12月31日，上万名研发人员中有170名是博士。

这样的研发团队在同赛道中可以走在前列，但是和其他科技企业小米、百度相比仍然落后，小米同期拥有研发人员14592人，百度同期则拥有27500人。

综合来看，宁德时代在新技术应用方面也取得了不俗的进展。据资料显示，宁德时代最近发布的麒麟电池，已经应用到最新的CTP技术，突破了行业技术的天花板，其系统的重量、能量密度及体积效率等多项关键指标均引领行业最高水平。在同等的电池包尺寸下，麒麟电池的电量比4680系统可提升13%。

但是比亚迪独立研发的刀片电池最近也备受关注。特别是“针刺实验”已经迅速出圈，在针刺实验当中，传统的三元锂电池组被钢针穿插后，电池组引发剧烈燃烧。当实验对象换成全新刀片电池时，穿刺的钢针并没有让电池组发生大面积短路或者起火的现象，可以说在安全性方面远超传统的三元锂电池。

另外有传闻称配有刀片电池的特斯拉车型已进入C样测试阶段，比亚迪将在2022年第二季度向特斯拉提供刀片电池。如果消息得到确认，那么意味着宁德时代的龙头企业技术实力受到挑战。

此外，宁德时代布局的还有“钠离子”电池路线，与现在主流应用的三元锂电池和磷酸铁锂电池的原材料不同，钠离子以钠作为主要原材料，世界上钠的储量是锂的四百多倍。

行业研究员魏浚分析认为，虽然钠离子电池目前来看具有许多优势，问题在于宁德时代的钠离子电池迟迟没有产业化，作为新产品在获得市场认可方面也需要时间，所以对于宁德时代来说，锂离子电池仍是基本盘，锂电业务也直接影响到其业绩表现。

魏浚同时指出，锂电池上游的原材料价格浮动对宁德时代来说特别头痛，研发钠离子电池是宁德时代试图摆脱锂矿的依赖，如果宁德时代在钠离子电池技术上有所突破，那么未来仍将保持其行业龙头的地位，如果不然，像比亚迪这样的挑战者技术实力正在赶上。

随着新能源赛道越来越拥挤，锂电池行业的竞争也越来越激烈，这也是不少媒体提出宁德时代应该担忧的问题。

目前，宁德时代不仅要面对亿纬锂能、国轩高科、LG、中创新航（原中航锂电）、比亚迪等相当有实力的老对手，还要面对欣旺达、蜂巢能源这样的新崛起对手。在技术路线上，每个企业也都有自己不同的技术路线和竞争优势，如比亚迪的刀片、中创新航的高电压三元等。

其中欣旺达发展尤为迅猛。资料显示欣旺达成立于1997年，其实欣旺达早期主要生产锂离子电池模组，2014年才全力布局动力电池，相较于宁德时代起步较晚。但是欣旺达2021年在国内的市场份额已经进入第十，全年装车量为2.06GWh。

此外，欣旺达在2022年2月完成了24亿元融资，背后投资者赫然出现了上汽、广汽、蔚来、小鹏、理想等一众车企。其中理想关联公司江苏车和家、蔚来关联公司蔚瑞投资分别增资4亿、2.5亿元，分别持有欣旺达汽车电池3.21%和2.01%股权股，而小鹏汽车则通过Sky Top LLC间接出资4亿元，获得3.21%股份。

此外蜂巢能源在长城汽车的助力下发展同样快速，仅在2021年就完成了197.8亿元的融资额，目前共计7轮融资，估值超过460亿元。蜂巢能源在积极推进上市计划。据中信证券披露，已经和蜂巢能源签署了上市辅导协议，预计在2022年3月完成上市申请文件。

被称为“行业黑马”的中创新航进展更为快速，截至目前中创新航已经提交赴港上市申请，上市后筹集高达15亿美元的资金，据招股书显示，中创新航的营收2021年高达68.17亿元，在2019年营收仅为17.34亿元。

2022年4月，国轩高科发布一则公告，将筹划境外发行全球存托凭证（GDR）并在瑞士证券交易所上市。公告称，国轩高科此次筹集资金主要用于全球化布局。

据行业研究员魏浚分析，虽然这些企业的体量和宁德时代相比还不是一个量级，但是在融资、上市等方面活跃很难不引起资本市场的关注，宁德时代目前在全球有最大的市场份额，但在增量市场上其他企业仍有弯道超车的机会。

另外，近期众多品牌方的“倒宁”，也成为市场忧虑的源头之一。

2022年初，有媒体报道称：小鹏因为宁德时代价格飙升，未来会采购中航锂电的动力电池，此外亿纬锂能的铁锂电池也会继续使用，采购新的生产商的动力电池将会应用在低配车型上。

梳理发现，这不是小鹏第一次“背叛”宁德时代。早在2021年末，小鹏就削减了宁德时代动力电池的采购量。当然小鹏的“背叛”不是个案，上汽、广汽、蔚来、理想等新能源车企已经跃跃欲试寻找新的动力电池厂商代替宁德时代。

魏浚分析认为，宁德时代单纯从市占率看似乎在行业已经“称王”，但实际上力电池市场远没有进入“寡头时代”，目前的产能缺口依然很大，对于广阔的新能源市场规模来看，完全容得下这些企业共存，特别是海外市场。

根据Research and Markets调研数据显示，2021年在全球市场规模中，动力电池装机总量约为800亿美元以上。预计到2025年，全球动力电池市场规模或突破3000亿美元。另外预计到 2023 年，新能源车对动力电池的需求量将达到 406GWh，而动力电池的供应仅为335GWh，缺口达18%以上。蜂巢能源董事长兼 CEO 杨红新更是表示目前动力电池缺口达30%-50%左右。

行业研究员魏浚指出，能否打开海外市场，直接影响到一家动力电池企业发展的天花板，而如何能让中国的新能源企业在全球市场保持竞争力，才是行业真正应该考虑的问题，从这个角度来看，新的动力电池企业加入赛道对宁德时代来说并不是坏事，共同把中国品牌做大做强，对整个行业来说才是真正利好。

乌卡时代作为一种全球性的语境，特指的是当下世界变得具有流动性（Volatility）、不确定性 （Uncertainty）、复杂性（Complexity）、模糊性（Ambiguity），其中缩写VUCA中文发音像“乌卡”而得名。

而经济学家们达成共识的是，乌卡时代对于全球的企业来讲，充满了挑战和机遇。因为当下的市场秩序和竞争优势不复存在，新的体系还未形成。

对于中国市场来说，更是乘上了技术迭代的春风。中国的科技企业正从原始的模式创新，升级为技术创新的新经济时代。有长远规划的科技企业已经开始推进“硬核突破计划”，先人一步夯实基础，在技术上寻求突破和筑深护城河，这符合乌卡时代的理念。

目前来看，从这次股市震荡后宁德时代仍然握有技术壁垒和品牌护城河，在原材料涨价时并没有跟风提价承压，而是承受了净利润的短期回落，最关键的是，宁德时代的全球市占率已经从2021年底的32.6%提升到2022年的35%，依然保持着行业龙头地位。此外，宁德时代的经营状况和议价能力也没有出现任何受损迹象。

行业研究员陆一鸣指出，动力电池原材料的价格波动对宁德时代来说属于短期冲击，不应该改变对宁德时代的经营状况和长期竞争力的判断。

大宗商品研究员崔国栋指出，目前宁德时代在全球占了35%的市占率，在国内则为50%，不会没有转嫁成本的能力。只是动力电池是新能源电动车的核心部件，其成本占到车辆成本的40%左右，一旦宁德时代选择跟风涨价，将会彻底影响行业的信心，更是极大影响新能源汽车渗透率，当然宁德时代不涨价也可以看作为了不丢失老客户，而扛下了成本上涨的压力。

崔国栋认为，锂电池的原材料涨价是周期性的，2021年锂产品涨价就是因为上游的矿场受到疫情影响和多种因素导致的，影响到下游的周期严重错配，从而导致了供需失衡状态，整个产业变得供应紧张。

崔国栋同时指出，处在中游的宁德时代每次遇到经营危机都或多或少和上游矿场有关系，值得警惕的是，宁德时代正在陷入周期性危机。

在上游原材料价格疯涨的当下，要提高锂离子电池供应链上的话语权，方法也很简单，就是直接向产业链上游进击，通过收购控制更多的锂矿。

在控制上游这件事情上，宁德时代是激进的。近两年来，宁德时代对产业链上下游企业的投资已接近200亿元。即使上游受到控制，别忘了还有下游，如果下游车企感觉失去了话语权，就会选择“把鸡蛋不放在一个篮子”里，“倒宁”的事件还会出现。

在这样的尴尬的闭环中，乌卡时代的“硬核突破计划”无疑才是企业正解，即用过硬的技术实力和先进产品突围，这点宁德时代无疑已经意识到到，钠离子电池加快投产将会彻底带宁德时代走出危机。

现在从宁德时代的技术积累和资源积累上来看，大概率会走出这个闭环，我们衷心的希望，宁德时代能带领中国动力电池产业取得突破，真正占据技术的最高点。

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