环球关注：认养一头牛要IPO了，资本却笑不出来

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继6月份完成完成上市辅导后，乳业新势力“认养一头牛”又于7月5日递交了招股书，向A股发起冲击。

成立八年，认养一头牛年销售额已达20亿元。招股书披露，认养一头牛2021年的营收25.66亿元，净利润1.4亿元。其主要收入来源于线上，2019年线上给认养一头牛贡献了超六成的收入，这一比例到2021年增长至近八成。

【资料图】

此番上市，认养一头牛拟募资约18.51亿元，其中9.77亿元投向海勃日戈镇的智慧牧场项目，5.2亿元用于品牌营销推广，3亿元用于补充运营资金，其余5400多万元用于信息系统升级改造。

看起来，因“认养”概念而起的认养一头牛，依然没能摆脱“营销先行”的路径依赖，而在线上渠道红利渐消的当下，想要维持住以往的声量，显然需要更多资金，上市，是最直接的办法。

认养一头牛在品牌设立之初，就围绕着“认养”的概念，宣传自己是一家替用户养奶牛的公司，从奶牛的出身、吃住、工作、心情5个方面严格把控。消费者认养的牛吃的是进口优质牧草，喝的是深井水，听音乐做SPA……它还宣称，牛每天的伙食费超过80元。

不过，招股书让其吹过的牛皮不攻自破。根据招股书，认养一头牛的牧场所使用的饲料均来源于外部采购。2021年，公司玉米类饲料采购总额为1.56亿元，豆粕类饲料采购总额4993.73万元。

而根据财报6万头奶牛存栏量的数字可推算出每头奶牛每天的“伙食费”仅为9.41元，与其宣称的80元相去甚远。哪怕加上1.06亿元的生产辅料，奶牛每天的成本也只有14.25元。

此外，认养一头牛也学会了乳业前辈的方法：“大力出奇迹”的营销投入。虽然有新概念，但还是旧瓶装新酒。除了洗脑的电梯广告，在小红书上也有不少测评晒图的“软植入”。

营销上高举高打，也反映在了招股书数据上：销售费用（主要用于网络营销）从2019年的1.94亿元增长到2021年的4.83亿元。

18.82%（营销占总收入比率）的营销费用率，远超过行业平均水平。

现实是，认养一头牛的产品质量和口碑并不能支撑起其营销“堆起来”的高溢价，曾购买过该产品的晓丽（化名）就在接受新摘采访时称：营销玩的真好，但是产品真的很一般。

从价格来看，认养一头牛每单位价格也超过了蒙牛伊利的高端常温奶，在用户眼中“性价比”不高。

认养一头牛全脂纯牛奶（250毫升，12盒）定价为59.9元，蒙牛特仑苏（250毫，12盒）定价为52.9元。

常温纯牛奶往往口味相差并不大，蛋白质含量是决定品质和价格最主要的因素。然而认养一头牛其蛋白质含量只算普通。其纯牛奶每100克的蛋白质含量为3.3克，而蒙牛特仑苏蛋白质含量均为3.6克。

在官方说辞中，它的高溢价来自于自有牧场和对奶牛的优待。2014年，创始人徐晓波投入4.6亿资金，在河北故城建设了一座现代化牧场，并从澳洲引进6000头荷斯坦奶牛。

但深究会发现，认养一头牛并非所有的牛奶都来自于自有牧场，部分产品实为代工。甚至在2019年和2020年其仍有90%以上的纯牛奶和95%以上的酸奶都由外部工厂生产。

2022年，其牛奶和酸奶的外采比例分别下降至36%和35% 。根据认养一头牛的招股书，光明乳业是其最大供应商，2021年认养一头牛从光明乳业采购了4758万元的牛奶和酸奶。第二大供应商则是君乐宝。

从外产比例也能看出来，消费者很难“认养一头牛”。他们认养的牛也在为光明和君乐宝的众多消费者产奶。

“报告期内，公司采用线上销售为主、线下销售为辅的销售模式”，认养一头牛在招股书中承认了线上渠道对企业发展的重要性，但对涉嫌分销的微商模式只字未提。

2020年,认养一头牛曾在其官方微信公众号公开了三种“认养”模式:云认养、联名认养及实名认养。其中,“云认养”即消费者参与线上养成类游戏;“联名认养”即认养一头牛联合吴晓波频道、敦煌IP等推出联名卡,消费者可以通过购买奶卡,定期享受产品送货上门和育儿指南等服务。

“实名认养”即成为真正的养牛合伙人,消费者可以在专供牧场提前一年预订牛奶,最高等级的会员还能给奶牛取名字,获得奶牛的照片和生长数据等。

自2018年正式入驻天猫，认养一头牛用三年时间，把旗舰店粉丝从0做到1000万。到了2022年4月，认养一头牛已经成为阿里系电商平台乳制品销售第三名，仅次于伊利和蒙牛。

认养一头牛早期以云集为代表的会员电商平台，以社群和内容为切入口，完成了品牌原始口碑的积累。

它曾推出过“养牛合伙人”模式。一开始只是让消费者购买产品“晋级”，给奶牛取名、获得认养权。之后变化是：消费者可以申请分销，并且获得佣金。

直白说，就是鼓励用户“拉人头做下线”，这一套分销体系被外界质疑是“搞微商”。

认养一头的会员等级

认养一头的入会福利

线上是认养一头牛的长板，也是它的软肋。招股书显示，认养一头牛近年有超过六成收入来自线上渠道，2021年占比攀升至近八成。线下渠道虽然也在增长，但贡献占比逐年降低。

过于依赖线上渠道并不是好事，副总裁陈亚光就曾在接受媒体采访时说，“线上很难决定品牌的基本盘，尤其是线上用户流失率是很高的，大部分品牌流失率都超过70%。”同时不得不承认线下才是真正重要的战场。

目前认养一头牛已完成三轮融资，金额均未公开。最近一次融资发生在2021年4月。与蒙牛、伊利等巨头相比，认养一头牛明显进驻的渠道更少（盒马鲜生是其中之一）。

可以预见的是，认养一头牛未来的挑战包括如何在线下市场立足脚跟，而这，同样需要大量资金。

招股书披露，认养一头牛五大股东分别为徐晓波、王梓尧、姜克奇、KKR、德弘资本。其中，创始人徐晓波持股45.61%，为公司的实际控制人。公司另外两大高管王梓尧和姜克奇分别持股15.7%和11.21%。KKR和德宏资本（都以子基金形式）分别持股4.81%。

截图自《认养一头牛控股集团股份有限公司 首次公开发行股票并上市之辅导备案公示文件》

中国乳业的发展兼并和变迁史中，KKR和德宏资本是老面孔了。德宏资本曾投资过蒙牛和现代牧业。除了认养一头牛，它还投资了主打酸奶的简爱。而KKR曾经在中国投资了现代牧业。

认养一头牛在此时选择上市，既是为支撑其高额的营销支出，也是为其拓展产品线，讲述新故事“积蓄粮草”，同时也有利于私募基金套现退出。

虽然在牛奶品类上，认养一头牛面临着种种质疑，也依然没能阻止其横向扩张的脚步。

今年4月，有消息传出认养一头牛要进军牛肉和婴儿配方奶粉赛道。一些招聘网站出现了相关的招聘启事。随后，公司证实了这一消息。

虽然牛肉和婴儿配方奶粉看起来和认养一头牛的现有业务相关，但实则有着不同的商业模式。

比如，肉牛和奶牛养殖有很大的不同。一位消费品投资人在接受《中国商报》采访时表示，认养一头牛扩充牛肉业务难度很大，后续的屠宰、防疫、分装等都考验企业的专业性。牛肉的供应链和销售渠道，也和认养一头牛现在擅长的常温纯牛奶完全不同。

婴儿配方奶粉也是类似，竞争激烈且有一定的进入壁垒。单单注册配方就需要三年多时间。乳业专家宋亮在接受蓝鲸财经采访时表示：婴儿配方奶粉在生产研发环节、销售途径等与其他乳品有明显的区别。他认为这项业务对于认养一头的挑战难度较大。

盲目地横向拓展可能会影响利润。前期投入必然会烧掉部分成本。但是认养一头牛又不得不扩展品类，因为牛奶市场已经是红海一片。

在牛奶细分市场中，常温奶尤其“内卷严重”。它占了整个乳制品市场的七成左右。而认养一头牛57%的收入也来自于常温牛奶。因此它近年逐渐拓宽产品线：从酸奶、再到奶粉和低温奶。

不过从其招股书来看，认养一头牛依然严重依赖常温奶业务，它近年的多元化发展目前来看还是雷声大雨点小。

从2019年到2021年，“纯牛奶”给其总业务贡献占比连年上升：从28.7%提升到57%。而其他业务增长乏力，比如酸奶业务2021年同比增长18%，远低于纯牛奶业务91%的增速。其纯牛乳业务甚至还萎缩了10%。

在一些行业人士看来，认养一头牛扩张业务条线正是为上市做准备。中国奶业协会原常务理事王丁棉在接受凤凰网采访时表示：认养一头牛这些年涉足的众多品类没有一个成为公司的主打产品。而正是因为其在每个业务上都没有优势，所以只能不断扩充新的业务。

不少在港股、A股或海外上市的新国货品牌如奈雪的茶、完美日记，乃至最近处在风口浪尖的钟薛高等都已经证明：单纯靠营销标新立异，并不等同于高品牌价值。

上市的计划已经抛出，认养一头牛需要在研发、生产、销售等各个环节精进，给资本描绘一个宏伟的蓝图，如果还是老套的圈钱故事，资本市场是肯定不会买单的。

关键词： 食品饮料